国内经济温和筑底把握“弱复苏”的配置阶段

战略商品期货:农产品、贵金属、国内工业品(化工、黑色建材等。)逢低做多；原油及其成本相关链，有色金属中性；股指期货:更加谨慎。

核心市场分析:中国经济已经触底，复苏速度相对温和。月度数据:1、5月出口超预期韧性，主要是疫情后通关恢复利好，后续美国可能降低对华关税将一定程度支撑出口；二是前瞻数据中制造业PMI、社会金融存量、金融机构贷款余额均录得反弹，给出后续经济乐观判断；三是同步数据也出现明显好转，消费累计同比降幅迅速收窄。考虑到上海6月才解除封城，预计随着投资增速的环比上升和就业市场的改善，消费仍有较大提升空间。高频数据也比较乐观。5月份，汽车和挖掘机的销售数据录得环比改善。财政部要求“新增专项债券要在今年6月底前基本发行完毕，力争8月底前基本使用完毕”。6月新增基建专项债券或超万亿，继续支持基建改善。微观层面，公路货运交通景气指数和货运枢纽吞吐量景气指数略有回升，显示国内供应链和物流区块有所改善。统计局公布的30个城市房地产交易数据企稳向好。

国内资产有望迎来“弱复苏”阶段。“弱复苏”阶段下，关注股指的上涨机会，大宗商品中的能源、有色、软商品板块值得关注。股指方面，2009年至今的十个弱复苏阶段，国内主要股指平均收益率均超过12%，胜率大多超过70%。大宗商品方面，能源、软商品、有色金属上涨概率高达90%，平均涨幅超过11%；商品指数整体上涨概率高达70%。值得注意的是，由于供应链较短，以及刺激内需的政策炒作，部分“复苏”预期已经提前定价。从货币信贷的角度观察经济，根据三个月SHIBOR利率和中国信贷脉动指数，将货币信贷分为四个周期。从2021年11月开始，中国经济进入“宽货币+宽信贷”的循环，并延续至今。回顾历史五轮“宽货币+宽信贷”，商品表现最好，平均价格上涨7.7%，上涨概率80%；其中贵金属、能源、非金属建材表现最好，历史上涨概率100%，可持续关注。考虑到这一轮基建发展比较明显。回顾最近五轮国内基建刺激，可以明显看到稳增长政策对a股和部分大宗商品是有利的。五轮基建刺激样本中，上证综指、上证50、上证300上涨概率高达80%，国内其他股指也呈现较大概率上涨。Wind商品整体录得60%涨幅的概率。分板块来看，软商品、黄金、有色商品表现亮眼，大概率上涨80%，其他板块涨跌不明显。

冒地缘政治风险；全球流行病风险；中美关系恶化；台海局势；乌克兰局势。

1.国内经济实际触底

中国经济已经触底，复苏速度相对温和。月度数据:1、5月出口超预期韧性，主要是疫情后海关恢复利好，后续美国可能对中国降低关税会有一定支撑；二是前瞻数据中制造业PMI、社会金融存量、金融机构贷款余额均录得反弹，给出后续经济乐观判断；第三，同步数据也有显著改善。在累计同比中，消费降幅迅速收窄，投资增速下滑放缓，就业市场也录得明显改善；第四，中观层面的数据也有所改善。5月份汽车和挖掘机的销售数据录得环比改善。财政部要求“今年新增专项债券6月底前基本发行完毕，力争8月底前基本使用完毕”，基建相对乐观。

投资数据较上月有所改善。2022年1-5月，全社会固定资产投资同比增长6.2%，比上月增速回落0.6个百分点，但降幅明显放缓，5月固定资产投资季度调整值录得0.72%的增长。分项来看:1-5月，基建投资总额同比增长8.16%，前值8.26%；1-5月，制造业投资总额同比增长10.6%，前值12.2%；房地产投资增速也有所改善，5月份环比增长2.3%。

基础设施投资稳步增长。在政府强调“适度推进基础设施建设”的指导下，基建投资平稳增长的趋势比较明确。1-5月，电力、热力、燃气及水的生产和供应业、水利、环境和公共设施管理业、交通运输、仓储和邮政业累计同比增速分别为11.5%、7.9%和6.9%，前值分别为13%、7.2%和7.4%。水利和公共设施投资明显企稳回升。需要指出的是，财政部此前已明确表示，“根据地方发行计划，今年发行的专项债券额度基本可以在6月份发行完毕，力争8月底前基本使用完毕。”预计后续基础设施将继续稳步增长。

1-5月制造业累计投资同比增长10.6%，低于前值12.2%。投资中购置的设备和仪器累计同比增速为2.8%，前值为3%。5月份工业增加值环比改善0.7%，出口也表现出超预期的韧性，一定程度上支撑了制造业投资。这个补货周期的行情是超出预期的。目前从2019年11月到2022年4月的补给周期已经持续了29个月，远远超过最近三轮平均16个月的补给周期。在短期国内稳增长政策和出口韧性的支持下，补库存周期有望持续。

房地产市场逐月好转，但宽松政策刺激效果不明显。虽然房地产投资各分项累计同比降幅进一步扩大，但从环比来看，这是一个积极的改善信号:5月份，商品房销售面积、施工面积和竣工面积环比分别增长7.2%、2.3%、-1%和-17.1%。5月购地面积环比增长14.2%。4月份以来，全国各省市房地产市场松绑的范围和力度持续扩大，但从数据上看，并未得到明显提振，房地产开发商和居民的信心并未得到明显提升，房地产仍处于筑底阶段。

消费降幅有所收窄。5月份，社会消费品零售总额同比增长-6.7%，降幅有所收窄。其中，5月份餐饮收入和零售额同比分别为-21.1%和-5%。1-5月，商品和服务网上零售总额同比增长2.9%，前值为3.3%。上述零售品类降幅有所收窄，收窄范围为汽车、通讯器材、化妆品、金银珠宝、服装鞋帽、建筑及装饰材料。考虑到6月份上海解禁，预计后续消费仍将进一步复苏。

预期指标给出了积极的信号。

经济指标大幅回升。2022年5月中采制造业PMI录得49.6，前值47.4，各主要分项均有所回升:其他PMI也录得明显改善。5月非制造业PM中商务活动和服务业分别录得47.8和47.1，前值分别为41.9和40；建筑业PMI小幅回落至52.2，较前值回落0.5个百分点。5月城市失业率录得5.9%，前值6.1%，31个大城市失业率录得6.9%，前值6.7%。这两者是不同的。

5月信贷数据也企稳好转。5月份，金融机构贷款余额和社会融资存量分别增长11%和10.5%，比上月加快0.1个和0.3个百分点。但从结构上看，还是有优化的空间。社会融资增速主要取决于国债的贡献，新增人民币贷款短期贷款的供求问题也很突出。

国内资产有望迎来“弱复苏”阶段。

局部地区仍有疫情风险，但总体可控。6月11日以来，上海、北京等地仍有新增社会病例，仍将考验各地疫情防控工作，拖累经济复苏进程。然而，新病例总数和传播风险明显低于以前。目前整体疫情风险可控。

高频经济数据也略有改善。

5月份，国内挖掘机销量同比下滑速度有所收敛。微观层面，公路货运交通景气指数和货运枢纽吞吐量景气指数略有回升，显示国内供应链和物流区块有所改善。并考虑到财政部要求6月底前完成专项债券发行，基建项目专项债券6月份新增或超万亿。统计局公布的30个城市房地产交易数据有所好转，但仍处于较低水平。整体来看，基建明显在发力，而房地产还处于低位筑底阶段。

随着国内复工复产步伐加快，沿海地区外贸进出口明显回升。5月沿海八大集装箱枢纽集装箱吞吐量同比增长4.1%。其中，对外贸易增长7.4%，增速加快5.5个百分点，反映制造业进出口呈上升趋势；国内贸易同比下降5.6%，降幅比上期扩大1.2个百分点，主要是内流通受当前疫情影响。港口方面，大连港增长9.8%，青岛港增长10%，宁波舟山港增长18%，深圳港增长17%，天津港(行情600717)增长16.9%，上海港外贸集装箱吞吐量恢复到去年同期的90%。6月8日，国务院常务会议听取了稳增长和市场主体保就业专项督查情况汇报。在稳定外贸的具体政策方面，会议提出，一要充分发挥各级稳定外贸和外资、保障物流畅通等机制的作用。，及时协调解决外资企业复工达产和项目建设的困难；第二，通过各种优惠政策促进外贸的稳定性和质量。目前疫情对供应链的影响逐渐减小，政策支持外贸企稳，短期国内出口支撑较强。

“弱复苏”阶段下，关注股指的上涨机会，大宗商品中的能源、有色、软商品板块值得平仓。

股指:2009年至今的十个弱复苏阶段，国内主要股指平均收益率均超过12%，胜率大多超过70%。

大宗商品:能源、软商品、有色金属上涨概率高达90%，平均涨幅超过11%；商品指数整体上涨概率高达70%。值得注意的是，由于供应链较短，以及刺激内需的政策炒作，部分“复苏”预期已经提前定价。

从货币信贷的角度观察经济，根据3个月SHIBOR利率和中国信贷脉动指数，货币信贷分为四个周期，即宽货币+宽信贷、紧货币+宽信贷、紧货币+紧信贷、宽货币+紧信贷。不同的货币信贷组合会对资产价格产生不同的影响，因此可以作为观察大类资产结构轮动的工具。

从2021年11月开始，中国经济进入“宽货币+宽信贷”的循环，并延续至今。回顾历史五轮“宽货币+宽信贷”，商品表现最好，平均价格上涨7.7%，上涨概率80%；其中贵金属、能源、非金属建材表现最好，历史上涨概率100%，可持续关注。

随着国内经济下行压力持续加大，政府通过基建投资稳增长的意愿也持续上升。回顾最近五轮国内基建刺激，可以明显看到稳增长政策对a股和部分大宗商品是有利的。五轮基建刺激样本中，上证综指、上证50、上证300上涨概率高达80%，国内其他股指也呈现较大概率上涨。Wind商品整体录得60%涨幅的概率。分板块来看，软商品、黄金、有色商品表现亮眼，大概率上涨80%，其他板块涨跌不明显。