舍得酒业600702：复星赋能下差异化老酒策略助力弯道超车

名酒基因、扎实的次高端产品、国民基础是舍得腾飞的基石。复星入主后，老酒、双品牌战略更加清晰，在管理、营销、组织架构、招商等方面的赋能开花结果，渠道利润和推力明显恢复，愿意重回高速增长的轨道，中长期有望继续享受复星赋能带来的增长红利。结合白酒品评和现代白酒挥发性物质的研究，发现老酒具有明显的独特风味特征。丰富的老酒储备保证了我们愿意继续产品升级和裂变。公司集中资源进行差异化老酒战略，逐步在消费者心目中建立“舍得”与“老酒”的紧密关系，有助于强化定价权，也有望帮助公司中长期实现弯道超车。

名酒的基因和民族化的基础是舍得腾飞的基石。1)品牌:国家级名酒是不可复制的品牌资产，明显增加了销售规模、国家化程度和定价能力。凭借舍得和沱牌两个高价值品牌，该公司拥有跨越所有价格带而不伤害高端品牌价值的独特能力。2)产品:近两年对第二高端酒企的关注度快速提升，带有全国化逻辑的增速更为突出。价格体系比较完整，专注次高端，大单品口味愿意不断增加。同时根据基酒的年份划分产品档次，未来的消费升级曲线也很清晰。3)渠道:有很好的全国化基础。川、冀、鲁、豫东北环太湖市场成为根据地，环太湖、长沙市场由点到面突破华东、华南。

复星深度赋能，运营注重长远。成功的机构改革是一个漫长的逻辑。1)天洋时期，公司成功构建了扁平化销售体系。而天洋资本和白酒行业经验有限，业务结构单一，高度依赖意愿业绩。后期房地产业务遇冷，资金压力大，难以有效开展营销活动，维护市场秩序。2)复星上任后，将深度赋能，愿意中长期持续受益。战略上，老酒战略清晰，双品牌战略推动沱牌品牌快速复兴；任命有经验的白酒经理人，引进复星人才，激励措施会更充分；复星引入了丰富的高端营销和团购资源，更容易招商，更注重消费者培育；关注经销商的利润和价格，加强渠道推力，使渠道运作方式灵活；在组织架构上，营销事业部以品牌和渠道划分，分业运营后，营销更加精细化，针对性更强。我们认为复星赋能深度，长期战略布局清晰，效果将在未来3-5年持续体现。预计公司中长期将继续享受体制改革和复星赋能带来的增长红利。

差异化的老酒才是长期发展的核心。结合白酒品评和现代白酒挥发性物质的研究，发现老酒具有明显的独特风味特征。老酒是高端酒的起点，优质老酒的独特储备保证了产品的持续升级和裂变。期待五代巩固老酒的差异化优势，与竞品进一步拉开阵地。老酒市场增长迅速。放弃公司资源，专注差异化老酒战略，将在消费者心目中逐渐建立起“放弃”与“老酒”的紧密关系，有助于强化定价权，也有望帮助公司中长期实现弯道超车。

投资建议:我们预计2022-2024年公司营收70/93/124亿元，同比增长41%/32%/33%；净利润分别为1.8/25/33亿元，同比增长44%/38%/35%，对应的EPS分别为5.41/7.47/10.07元。汾酒和酒鬼酒作为成长型白酒企业，同为成长型白酒，性价比也更高。

风险:老酒市场发展低于预期，次高端白酒竞争加剧，研究报告使用的公开信息可能存在信息滞后或更新不及时的风险，渠道调查存在样本数据不足导致结果与实际情况偏离的风险。